近观Hyperliquid：产品架构、商业模式、增长来源和估值方式

原文标题：《EP24：近观 Hyperliquid：产品架构、商业模式、增长来源和估值方式》

原文来源：Mint Ventures

原音频链接

主持人：Alex，Mint Ventures 研究合伙人

嘉宾：Lawrence，Mint Ventures 研究员

录制时间：2024.12.27

大家好，欢迎来到由 Mint Ventures 发起的 WEB3 Mint To Be。在这里，我们持续追问和深度思考，在 WEB3 世界里澄清事实、探清现实、寻找共识。为大家厘清热点背后的逻辑，提供穿透事件本身的洞察，引入多元的思考角度。

本期节目是「Web3 赛道的现状和未来」系列播客的第三期，也是一期特别节目，我们来聊聊近期非常火热的链上交易平台项目，也是一个 Layer1 项目：Hyperliquid。在上两期中，我们分别聊了 Crypto AI 和 Defi 这两个话题。在后续的系列节目中，我们会邀请对应的嘉宾来聊 Meme、公链、Depin、游戏社交、Payfi，以及 web3 政策的相关话题。

声明：本期播客我们所讨论的内容不代表各位嘉宾所在机构的观点，并且所提到的项目也不构成任何投资建议。

Hyperliquid 的一句话介绍

Alex：Hyperliquid 可以说是最近市场上关注度最高的项目之一，我们的研究员 Lawrence 最近也在调研这个项目，所以我就邀请他来跟我们聊一聊关于这个项目的方方面面。后续我们会发布一篇关于 Hyperliquid 的综述性的研究报告，想要了解更多这个项目的信息，到时可以去看报告。在正式开始之前，温馨提示一下，本期播客涉及到关于项目的专业概念会比较多，虽然我们会尽量用比较通俗的语言来表达，但是如果是对项目完全不了解的听众，有些部分可能还是需要你们去查看文字版，配合做一些搜索来进行了解。

那么我们进入今天的正题，因为 Lawrence 已经是老朋友了，就不再多做介绍。我们来聊一聊关于 Hyperliquid 这个项目的具体情况。今天第一个聊的是，可能很多听众还没有对 Hyperliquid 这个项目很了解，如果 Lawrence 你要用一个简单通俗的表述去给一个 Web3 小白用户讲解什么是 Hyperliquid，你会怎么讲？

Lawrence：如果要用一句话来描述的话，我觉得 Messari 之前提的「链上 Binance」还是比较简单直接的。当然它可能并非是非常准确，因为 Hyperliquid 现在的主营业务就是一个衍生品交易所和一个现货交易所，并且它和 Binance 一样，也有一个 EVM 的链。当然 BNB 链已经运行有三年多，然后 Hyperliquid 的 EVM 链还没有正式上线。但是总体来看，主要的业务范畴和 Binance 还是比较接近的。

Hyperliquid 的价值主张

Alex：OK，「链上 Binance」。它跟 Binance 对标的点是它本身是一个交易平台，同时它有自己的一条专属的链，一条 Layer1。所以现在我们大家谈到它的时候，会讲它不光是一个交易平台，我们更强调它的公链属性。那么相对于现有的交易所产品，比方说刚刚你说的 Binance，或者说现有的链上交易平台，比方说我们知道其实像链上的衍生品交易，甚至现货交易也有很多各种各样的项目，像 GMX 也好，现货有 Uniswap 等等之类的。相对于这类交易所产品或者说是 DEX 产品，Hyperliquid 的价值主张是什么？或者说它提供了哪些差异化的价值？

Lawrence：对比中心化交易所来讲，其实 Hyperliquid 从核心交易机制上来说是一个订单簿的产品，包括它的所有费率、资金费率、交易手续费率，各项机制基本上是跟中心化交易所一致的，或者说在这些基础上有所简化。从体验上来讲，基本上跟比如 Binance 这样的中心化交易所是接近的，但可能在 UI/UX 方面体验还没有 Binance 那么好。它和中心化交易所的主要区别在于它是免 KYC 的。相比这些去中心化的衍生品交易所，Hyperliquid 跟 DYDX 相对比较类似，都是以订单簿为核心架构。像 GMX，包括 Jupiter，他们采用了一套创新的产品机制来解决链上订单簿的性能问题，而 Hyperliquid 在这一点上与其他的交易所是不一致的。

与现货 DEX 相比，Hyperliquid 并不是一个人人都能接触的现货交易所，虽然它是免许可的，但并不是免费的。在上面交易的标的，还是要经过一套机制。尽管这一机制是去中心化的，但和大家熟悉的 Solana 的 Pump.fun 不一样，它并不允许所有人都可以发币。这一点是它与现货 DEX 的一个区别。总体而言，我觉得 Hyperliquid 作为一种产品，其价值在于，一方面，它的业务范畴与 Binance 比较接近，但又是一个去中心化的项目；另一方面，大家会认为它的去中心化目前还是存在一些瑕疵。我觉得它是目前的市场环境下，在去中心化和产品体验之间做到了一个不错的均衡。相比所有的中心化交易所，它显然更去中心化；而相比所有的去中心化交易所，它的体验可能又更好一些。

Alex：明白，昨天其实我们也聊过这个问题，就是按照我们的定义，Hyperliquid 是一个链上的交易平台。它的特点是免 KYC，相当于是所有人都可以进行交易。虽然说大部分人也可以正常在 Binance 进行交易，但是总有一些人希望自己不需要进行 KYC，有这样的一个需求。不过刚刚我们聊到说，它的特性可以定义为去中心化，但在我看来，它的特性可能更符合两个属性。第一个就是它是免许可的，也就是说它的可达性非常高，没有许可限制。第二个是整个交易所运行的核心信息都是透明和公开的。我觉得这两点确实是大部分去中心化的项目所具备的两个点。但是是不是这两个属性就完全能够代表去中心化呢？

Lawrence：如果我们看它目前的现货和衍生品交易所运行的 Layer1 的话，它其实可以理解为是一个单机链。因为所有的节点都在团队的手里，包括所有的资金，整个链上的资金也就是一个四分之三的多签，是一个三分之二的多签加另外一个冷钱包的签名。从这个角度来看，就算大家认为 BNB 链的节点很少，但 BNB 链也有四十几个节点，Solana 也是如此。而它的节点数目前可以理解为只有四个，更不用说跟以太坊和比特币相比了，和 Solana 以及 BNBChain 相比，它也是非常少的。

这一点就是大家会说它是一个单机链。其实从 Hyperliquid 目前的情况来看，如果他们想要改变这一点，我认为并不是特别困难。因为目前它只是一个代币上线不到一个月的新事物。在其他链上已经有很多有经验的验证者。而对 Hyperliquid 来说，目前在运行的 Layer1 没有开放给这些验证者加入，但未来是否会开放很难说。从验证者的角度来看，目前还是有很多验证者想要加入 HyperEVM。如果 Hyperliquid 想要改变它的去中心化问题，我觉得相对而言不是特别困难。当然去中心化的范畴还要更广，比如它的节点可能还需要实现地理位置的去中心化等等。确实它现在的去中心化可以说是非常不彻底的。

Alex：是不是可以这么理解，假设我们拿它跟现在大型的交易平台比如 Binance 去比，其实两者提供的服务价值是比较近似的，是衍生品和现货的交易。它跟 Binance 的一个主要差别，我觉得可能并不在于它是否去中心化。因为就像你刚刚说的，其实它目前是一个四分之三的多签，那 Binance 我们也知道它的资产冷热钱包也是由多签控制的，肯定不是由一个单点去控制的。所以说在这一点上，双方并无太大的差别。但是差别在于，Binance 的交易所运营数据、资金流动，包括它的业务数据、程序运行的逻辑是一个黑盒。但是 Hyperliquid 毕竟整个合约，包括核心运营数据是上链的，并且是透明的，可以验证。另外，它不需要 KYC，意味着所有人都可以对它进行访问。所以可能这种无许可性、数据透明性带来的优势是它相对于现在大型交易平台的一个差别，或者说是一个价值，可以这么理解吗？

Lawrence：对的。

Hyperliquid 的整体产品结构

Alex：那我们来介绍一下 Hyperliquid 的整体产品结构好了。刚刚我们讲过它既是一个交易平台，它也有自己的一条 Layer1 的运行计划。它的整个产品的设计结构是怎么规划的，分成哪几个部分？

Lawrence：它目前上线的产品有两个，一个是他们从最开始就在构建的衍生品交易所，也是它最主要的一个产品。另外一个是他们最近才刚刚上线不久的现货交易所。这两个部分其实都是构建在他们叫做 Hyperliquid L1 的一条公链，他们目前其实是已经有一条公链了，但这条公链并不是 EVM 的，并且不是所有开发者都可以在上面做开发的。从他们目前的规划来看，这条 RustVM 链应该主要支持这两个核心的应用，就是衍生品交易和现货交易，是这两个订单簿的产品。这是他们目前已经上线的产品。那它未来要上线的产品就是 HyperEVM。

HyperEVM 就是一个 EVM 的 Layer1。当然这里面具体是 Layer1 还是更加类似于 Layer2，目前还不是特别清楚。因为在他们的架构里面，其实 RustVM 和 HyperEVM 两部分相当于是两个执行层，共识层都是同一个，就是他们用了一套 HyperBFT，一个基于之前 Meta 的共识算法改进而来的算法。这是两套执行层加一套共识层的组合。具体怎么实现，目前尚无明确的先例。而且他们还要让 RustVM 上的现货交易，和 HyperEVM 上的转账能够实现联动，也就是具备互操作性。因此，HyperEVM 和已经上线的部分之间的联动具体怎么做，以及他们的关系到底是更像两条链还是更像一个 Layer1 和一个 Layer2，目前来看还不是特别确切。当然团队的说法是这两条链有互操作性，都是 Layer1，都是主链。不过，目前的感知来看，两者的关系还不是特别确定。

总体而言，从他们的架构来看，是一个共识层，两个执行层，两个执行层之间有互操作性。其中一个执行层是目前核心产品在跑的，应用应该就是这两个，不会开放给所有开发者。另一个执行层是 EVM 的，是 Web3 开发者比较熟悉的代码语言，允许开发者在上面开发各种应用，例如借贷、游戏等。

Alex：刚刚说到虽然可能是两条链，但两条链之间存在一定的互操作性。之前有一份研究报告提到，他们的互操作性的一个场景是，交易这条链可以给 EVM 链提供预言机的喂价服务，是不是类似于这种互操作性？

Lawrence：对，预言机喂价是一种，并且它还可以做到资产转移的互操作。当然这肯定不是全量的，因为它是免许可的，EVM 上面的资产肯定要比 RustVM 上多。可能要做一些特殊处理，就是只有在两条链上共有的核心资产才行，例如 HYPE 代币，HYPE 代币 在 EVM 上是要用作 gas 的，然后也包括原生的在 RustVM 上已存在的资产。目前的信息来看，这个没有描述得非常清晰。

Alex：像 HyperEVM 和 RustVM 的关系可能有些类似于 Binance 和 BSC 的关系，其实它们之间的资产互转是比较便利的，但在具体的执行和程序运行层面，并不在同一套系统内。我们可以把它理解为一个交易所与交易所发行的自有的一条链之间的关系。

Lawrence：对，我目前理解下来可能更接近，或者说更方便理解的是 Binance 与 BNB 链以及 Coinbase 与 Basechain 这样的关系。

Alex：刚还提到了它们两个是属于一个执行层的模块，他们底层会有单独的一个共识层叫 HypeBFT，就是所谓的 Hype 的一个 Badge On Team 容错这么一个共识机制，这个共识机制来自于之前这个 Meta 团队，因为 Meta 之前大家知道它做过一个全球的无许可项目叫 Libra，后来 Libra 因为监管的问题最后项目暂停了，他们的共识机制是基于 Libra BFT 上面的东西修改而来的。因为 RustVM 这个链已经在运行了，目前这套共识算法有没有上线？

Lawrence：已经上线了，他们应该是在今年 5 月份正式切换到了 HypeBFT。从 5 月份到现在，所有的现货和衍生品的交易就已经在这条 RustVM 的这个执行层上。

Hyperliquid 的商业模式

Alex：OK，那么我们大概对 Hyperliquid 目前整个的产品结构有了一个全局性的概念，就是两个执行层，可以把它理解为两条链，然后底层是跟它们两个共通的共识层。如果让你简单描述目前 Hyperliquid 的商业模式，你会怎么讲？它的商业收入在系统内是怎样进行分配的？

Lawrence：它目前的商业模式就是两部分，一个衍生品交易所和现货交易所，它衍生品的部分的商业模式和中心化交易所一样，就是它会收取费用，包括手续费、资金费。当然资金费不全是团队收取的，是整个市场的平衡机制，然后另外一方面还有清算费。现货这部分有现货的交易手续费，然后另外它有一个可以理解为现货的代币的上架费，就是它的 HIP-1 的拍卖费用。

总体而言费用就是这么几个部分。在收入的分配上，目前来看 Hyperliquid 所有的收入除了一部分用于补贴了 HLP，相当于给它的官方做市基金加流动性的这些流动性提供者之外，目前它所有的盈余都是流向了 HYPE 代币。HYPE 对 USDC 的现货交易对会直接销毁 Hype，当然这个量是比较小的，以及它所有费用收入的剩余的部分现在都会通过他们的援助基金，就是 assistance fund，去回购 HYPE 代币。

其实刚刚讲 Hyperliquid 的产品，当然它的衍生币交易所是它的一个很成功的产品，从目前这个阶段来看，HYPE 代币也可以算它做的很成功的一个产品，就是它在非常短的时间内用这种冷启动的形式，并且加上它的收入分配的一个相对比较激进的机制，基本上把所有的收入都流向了用户，这是第一点，因为团队至少从明面上没有直接获取收入。除了说它要分给 HLP 的这些钱之外，剩下的全都分配给了 HYPE 代币。

Alex：它的 HLP 跟 Hype 代币的利益分配上的大概比例是多少？

Lawrence：这个比例团队没有直接告诉大家，但是告诉大家说我这个费用全都去向了这两个方向。然后 HLP 具体分三个策略，三个策略分别的 PNL 和它 HLP 总体的一个 PNL 来算，大概团队用费用补贴了 PNL，到 11 月底的时候大概应该有 4000 多万。然后它 AF 的初始的回购资金是链上转的，是可以查到的，大概是 5300 万，所以就是加起来大概是一个亿左右的样子。大概接近一半，就是一半给了 HLP，一半给了 HYPE 代币。

Alex：我们可以理解为，Hyperliquid 上线以来截至到前段时间总的收入是一个亿，然后可能 4000 多万给了 HLP，然后将近 5000 多万进入了这个基金，基金大部分用于 HYPE 的回购，对吧？

Lawrence：对的，这个时间节点是到 11 月底，因为 11 月底之后它 AF 的基金地址的交易就变得多了很多，然后现在也没有看到非常好的能够可视化它的 AF 地址余额的工具。但是其实 Hyperliquid 最近一个月的数据是比较好的，所以这个数据就是从它 23 年上线以来，11 月份正式开始积分计划，大概一年半的时间的数据。

Alex：虽然说它的实际分配情况可能就一半一半左右，但是这个项目的文档或者说公示的规则里面其实并没有明确这个产品的收入会如何去进行分配，这个目前是暂时没有确定的，对吧？

Lawrence：它只确定了去向，就是 HLP 和援助基金，但是它没有标注具体的比例。我感觉它这个也是比较合理的，因为到底要补贴多少给 HLP 是动态的，因为其实在从 23 年 7 月份一直到现在，市场基本上长时间处在一个上涨的状态。通常而言，我们从链上的衍生交易所来看，散户作为一个整体是永远在做多的。那 HLP 的三个策略加起来应该还是小赚的，因为它的头寸大家可以在它官网的统计网站上看到，它基本上在牛市里面一直持有着净空头寸，本身策略还是一个小赚的状态。那这种情况下它要维持 HLP 的一个收益，就必然要通过手续费，然后资金费以及清算费去补。所以这个东西是没办法去规定要多少分配给 HLP。

Alex：但是我们回到前面谈过的，就是它现在上线的现货的交易平台，手续费和上币的拍卖费用是全部纳入资金的掌控的，是吧？

Lawrence：从目前情况来看，Hyperliquid 所有的费用是统一分配的，所以平台的所有收入都是有一部分分配给 HLP 的，也包括现货手续费和上币拍卖费用。现货手续费的部分因为手续费具体有两种，比如 HYPE-USDC 交易对，能收到的手续费有 HYPE 和 USDC 两种，其中 USDC 的部分也是分配给 HLP 和 AF，HYPE 的部分则是直接销毁，在合约层面销毁，降低最大流通量的形式。

（此段落的原音频回答有部分偏差，文字版本按照实际情况做了更新）

Alex：那如果说是他们那边别的币种，比方说是某一个 PURR，PURR 跟 USDC 的交易，它也是这么处理吗？统一转到基金会的地址？

Lawrence：是统一的，所有的 USDC 手续费都转给 HLP 和 AF，AF 的部分定期回购 HYPE，然后 PURR 的部分也是销毁的。

（此段落的原音频回答有部分偏差，文字版本按照实际情况做了更新）

Hyperliquid 的现货拍卖机制

Alex：Hyperliquid 的现货拍卖，我看市场也是挺关注的，这个机制能不能再具体讲解一下？

Lawrence：首先它是一个公开拍卖的机制，所有的开发者如果想参与，是都可以参与的。它是一个荷兰拍，就是一个降价拍卖的机制，第一个出价的就可以拿到这个资格。然后它做了一个稀缺性的处理，就是说每 31 个小时会开启一轮拍卖，在这 31 个小时之内，价格从上次成交价格的两倍一直线性地降，降低到 1 万 U。1 万 U 这个数值是可以调的，在它之前还没起来，这个值是 100 U，当然因为当时也没有那么高的需求。从上次成交价格的两倍一直降到 1 万 U，是目前的一个机制，在这个过程中，任何人想出价就出价，因为第一个出价成功就按照当前的价格拍卖到这样的一个资格。

这个资格对应的是 Hyperliquid 的现货交易所的一个 Ticker，就是一个交易对，它的支付是要支付 USDC。在过去的十几天，这个拍卖的价格还是比较高的，最高的是 12 月 16 号的 God，这个 Ticker 拍到了接近 100 万美金，然后最近这段时间也是一直在 30 万美金上下。这还是一个比较特殊的机制。之前市场上有很多声音在质疑中心化交易所，尤其是像 Binance，它的上币策略不清晰，中间可能存在一些利益输送的问题。那 Hyperliquid 的策略就是公开、透明，收费机制透明，然后它收到的钱目前也是全都回馈给了 HYPE 代币。所以从这个角度，它相当于是对在这个叙事的风潮下的一个回应。

Alex：就像你说的，它最近过去的十多天，上币费基本在大几十万，最高可能 100 万，平均可能 30 多万的这么一个水平。这个上币费其实跟大部分比较头部的二线的交易所已经比较相当了，比方上币 Bitget，或者说是 GATE 之类，可能他们的上币费也是根据项目的情况不同，在几十万或者说至少到十几万的这么一个量级。所以它的上币的影响力能量，对于项目方来说愿意买单的定价水平，已经到了这些所的一个水平了，对吧？

Lawrence：对的。当然因为它这个样本数量比较小，然后时间也持续得比较短，但是这是一个真金白银要付的钱。对于项目方而言，上 GATE 还是上 Hyperliquid，对于上币的预算来讲就是一个选择。这个还是非常客观的，当然它因为时间短不一定能够非常准确，因为毕竟资格很少，这里面可能会有比较大的波动性。

Alex：但我觉得很好的一点，就是它整个竞拍过程，不管是仅仅围观的用户也好，可能只是 Hyperliquid 的代币的持币者，或者说是这个项目的股东也好，去参与这个上币博弈的参与方也好，它的信息是非常透明的。信息一旦透明，大家获得的信息是一样的，那么去进行决策的时候就会变得很高效，不会有很多本来不必要产生的磨损，或者说是误会造成的不必要的成本。目前现货去拍这个 Ticker 的这些项目，大概的主要是来源是谁呢？因为我看好像最早的好像还不一定就是说我去拍这个东西，可能更多只是一个 Meme 的运营方，似乎最近开始有一些项目方去对这个 Ticker 进行拍卖，它的客户构成大概是怎么一个情况？

Lawrence：对的，大概它 12 月初在 Solv 去拍这个 Ticker 之前，大部分的 Ticker 都还是一个类似于域名的逻辑。因为它是唯一的，并且之前拍卖的价格也比较低，最低的时候几百美金，所以有很多大家常见的这种 Meme 类的 Ticker。Solv 是一个比特币生态的一个质押协议，并且有 Binance 实验室投资的。从它之后基本上可以看到一方面是它直接把价格拉到了 10 万美金以上，之后基本上都是超过 10 万美金。

另外一方面是参与者变成了以项目方为主，更多的还是以这种泛娱乐项目为主。像有比较多的游戏，比如说 GOD 最贵的 Ticker 是一个 Pantera 投的一个游戏，然后像 MON 这个 Ticker 也是一个对应的游戏，然后以及 Sovrn，这些都是花了 30 万美金的项目，他们都是做游戏，然后以及像 Anime 就是坊间传闻是这个 Azuki 的 Token 的一个 Ticker。然后包括像麻吉的 Cream，就是一个老牌的借贷项目，也是经常被黑客光顾的那个项目，也是去拍了 Ticker，然后包括麻吉的另外一个项目 ETHC 也是去拍了一个 Ticker。这个也很正常，因为不是说之前花几百 U、小几千 U 就能拍到一个东西，这个东西随着 HYPE 本身价格的上涨，然后 Hyperliquid 影响力的增大，就变成了一个现货上架的费用。这里面像这些游戏项目，很多就是不光是要在 Hyperliquid 现货上架，并且要去 HyperEVM 上去发自己的项目，像有些游戏也是准备运行在 HyperEVM 上。所以就相当于是一个更深的一个对生态绑定的投入的动作。

Hyperliquid 的业务数据表现

Alex：OK，刚刚聊了一下现货上币的这个部分。就整体的业务表现来看，Hyperliquid 上线以来，它的整个业务数据的核心表现怎么样？如果说我们去看它的核心数据，哪些指标在你看来是比较关键的？

Lawrence：对于交易而言，核心就还是看交易量以及带来的交易手续费。它的衍生品的部分首先在去中心化衍生交易所里面已经没有对手了。它的对手在最近一个月跟它的交易量都是有数量级的差距，能到它 1/10 的都比较少。然后在前几天，它的交易量，包括未平仓合约的金额（Open Interest），大概都有 Binance 的对应数据的 1/10。然后包括主流交易对 BTC 、ETH，包括一些短时间的热点的新热币种，比如说前几天的 Penguin（PENGU），大概都是这样的一个量级。

Hyperliquid 的数据根据 Coingecko 的衍生品交易所的排行大概排 20 左右，它的数据大概相当于 Binance 的 1/10，Bybit 和 Bitget 的 1/5，然后跟像 kucoin、HTX，大概是一个同等的量级。这个是它的衍生品交易的部分。然后现货的部分，它的现货的交易量波动还是比较大的。它交易量最高的时候，每天有 5 亿美金以上的交易量，那 5 亿美金这个交易量在所有的链上的这些 DEX 里面，大概也能排到前五。就只有少数的几个像 Uniswap 、PancakeSwap 、Raydium 以及 Aerodrome，就是 Solana 和 Base 上最大的交易所，然后 Uniswap 和 PancakeSwap 之外，Hyperliquid 可以排到第五。

但是这里面因为 Hyperliquid 的现货交易只能交易通过前面的拍卖拍到的这些资产，相当于只有它的衍生资产，这里面交易量绝大部分都是 HYPE，所以这个的波动也是比较大的，就是 HYPE 的价格波动对它的交易量的波动也会比较大。关键指标我觉得也比较清楚，一个是合约的总的交易金额，第二个是现货的总的交易金额，第三个是刚刚提到的上币费，项目方愿意为它的生态支付的费用。我觉得最关键的三个指标应该就是这三个。

Alex：我们看到这几个指标，包括交易额、持仓的规模，这个链的 TVL，它在到了 11 月底的时候有一个明显的起飞，然后差不多到了 12 月中的时候有了一波更高的起飞。我们光看 TVL 的话，它其实在 11 月底之前，我看它整个链的 TVL 大概就两个亿左右。当然可能比大部分的应用链也是要高一些。但是从两个亿到 12 月中旬也就是最高的时候，它的 TVL 依旧接近 30 个亿，就是 26 、27 亿的一个水平。这当中发生了什么事情，让它的交易量也好，链上资金量也好，出现了一个 10 倍级别的暴涨？

Lawrence：主要的事情就是 HYPE 代币的正式发行，以及它持续上涨的价格表现。我觉得从这段时间来看，Hyperliquid 在 HYPE 代币这个产品上，从结果来看，HYPE 代币作为一个产品的话，其实是做得非常好的。首先他们有一个 AF 的资金，如果早关注到的话，相当于我把我之前积累的收入全都用来回购我自己的代币的这样一个行为。因为它的代币分配其实是没有投资人份额的，早期 31% 的流通全都是空投给它早期的用户。这里面就完成了相当于筹码的一个换手，就是很多空投的筹码，就会相当于被它团队又重新买回来了。这样的话就会就造成它的价格持续上涨。它的价格涨到一定的数量级之后，就会引发在社交媒体上的广泛的讨论。

比如说有些人在看它的市值什么时候能超过 Uniswap，当然它没有花太久就超过了。包括后续它自己的价格上涨，它生态的代币也有了更多的造富效应，比如说像 Farm，像它本身的原生的第一个测试代币 Meme 代币 PURR，PURR 最高涨到了 5 亿市值，像 Farm 也是很快有了十几倍甚至二十几倍的收益。这样的话就会造成有很多资金迅速想要进入 Hyperliquid 去分一杯羹。当然最近这段时间，这一个多周吧，大家发现其实在 Hyperliquid 目前的机制下还不能有类似于 Pump.fun 这种东西出现。因为它的 Ticker 是要付 30 万美金。包括前一段时间又出现了关于它安全问题的一个风波，所以 TVL 在最近这一段时间又在持续下降。大概是它的一个情况。

Alex：对，我看最近基本上从峰值回落了有 30% 多。Hyperliquid 发币之后获得了品牌曝光，行业的关注度一下窜升了非常多，大家都在分析它的强势增长是怎么实现的。似乎从刚刚提到的表现来看，我们看它的增长尽管在发币前一直在链上的衍生品交易平台当中业务数据还不错，但是距离现在这个水平其实还是差了非常多。所以它的拐点是在它发币事件之后。我们现在反过头回去看，是发币这个行为带来的本身很强大的代币暴涨的财富效应，引来了大量来这个链上来进行淘金的交易者，还有很多交易带来的套利机会，引来了很多用大资金进行套利的人，形成了它的交易量、链上资金、交易人员的一个相互促进和轮动。但是现在它的价格已经到了一个非常高的水平了，可能已经上百亿美金的这么一个水平。Hype 价格要再去形成像之前 3 美金涨到 20 多美金的情况，似乎难度变得挺大了。

包括可能像你刚刚说的，它的造富的这个标的数的增长并没有像 SOL 上面的量可以这么大，它是有限制的。从好的角度来说，它的供应有限。从不好的角度来说，它可以去进行的创新型的项目的数量也会受到限制，或者说它这个门槛比较高。那么在这种情况下，它之前实现的这个十几倍的涨幅的两个因素，第一个就是 Hype 的快速拉升，另外一块就是早期有些项目有很强的财富效应，这两个似乎目前都有停滞，或者说有阻力的状态。那么它后续的增长动力还能来自于哪里呢？在目前这个阶段还要往上的话？

Lawrence：后续的上涨动力就是它目前的机制下面还是会有刚刚提到的拍卖的 Gas 费，上架费以及手续费。这些数据是持续在涨的。拍卖的金额目前也是一天 30 几万美金，然后交易手续费如果我们按照万二的综合的费用的收取率，这个值也会有几百万美金。所以每天的净收入还是应该有一两百万美金的量级。目前来看这个部分会有比较多的比例去分给回购，就是过往它的 AF 的基金也是可能会攒一段时间，然后把它手里的子弹都打掉。重复过去的行为这一点还是在的，但是由于一方面市值变高了很多，另外一方面它近期的数据的涨幅也在变慢，所以这个力量肯定是要减弱的。所以它想要跟过去一样再从 3U 涨 10 倍到最高 30U 这个难度是非常高的。

另外一方面它现在市值从 FDV 来看的话已经有 Binance 的 30% 了。它现在是接近 300 亿美金的 FDV，如果说再涨 10 倍就要接近以太坊的位置了，即便能做到也是一个非常长时间的过程。因为它一个月的时间涨 10 倍，从幅度来讲已经非常剧烈了。所以我觉得在目前的情况下，短期内应该是不会有这么大的一个价格上涨的动力了，可能还是要等一些后续的催化剂的出现，就比如说它的 HyperEVM 上线。因为 HyperEVM 上线会有它的 staking，包括 HYPE 也可以做 gas，EVM 上线之后，有些人对 HYPE 的估值体系会发生变化。因为公链的估值要比交易所的估值高很多。所以可能要等一些新的催化剂的出现。

Alex：我们再汇总一下刚刚的信息。第一个 Hype 它本身的业务数据技术表现是不错的，但是它主要的业绩的暴涨，包括业绩的拐点是在它发币之后，由它发币之后 Hype 代币的暴涨带来财富效应产生的出圈效应，带来了大量的淘金者，形成了业绩的暴涨。这个也跟我们前面讲它可能上线的一年多时间里，AF 基金掌握了将近 5000 万美金的资金量，它在 Hype 上线之后用这 5000 万美金全部对于 Hype 进行了回购，短时间内形成了很大的买压，从 几美金迅速拔升到 10 美金以上，让大家感到很震惊。

这种震惊的广告效应吸引到了大量的人很焦虑地进来。目前的情况是尽管它每天还是有差不多 100 多万的收入，刚刚我看了一下根据 Defi Lama 的数据，它最近 24 小时的话基本上业务收入在 100 万左右，是手续费的一个收入。当然这 100 万收入应该还是有一部分还是要给到 HLP 这边，然后还有 30 万的话是可以用来给 Hype 提供支持的一个净收入。那么可能一天一两百万美金的净收入尽管也是不少的，但是相比起它最开始 5000 万美金的强劲的买盘，目前要维持这么高一个价格还是会阻力比较大一点。那么我们来聊一聊刚刚我们讲到的就是它的下一个故事，就是它的 EVM 的这条链的问题。尽管它目前还没有上线，能不能给我们讲一下目前它有哪些关键信息，比方说它的生态构建的规划，它的一些基本的或者说特别的机制，包括有可能的价值补获等等。

Lawrence：它目前虽然没有上线，但是测试网已经发了有一段时间了，也可以看到它测试网还是有一些相对比较有名的验证者，像 Nansen，像 Chorus One，然后以及 Figment 这种在质押这个领域相对而言有一些好名声的这些验证者已经在参与它测试网的验证了。另外一方面就是想要在它这个 HyperEVM 上做的项目目前来看也是比较多的，在它的 DC 里面还是每天能看到有很多开发者在来提问，包括其实有一些它的早期的社区成员，我们目前来看应该有二三十个原生的项目，然后还有大概至少十几个在其他链上已经有业务的一些项目，准备要在 HyperEVM 上面发项目。

Alex：这些项目的类别大概是什么样的？

Lawrence：类别都有，首先还是有一些基于它本身的一些交易工具，像 PVP.Trade，这个也是在 TG 里面大家可能用得比较多的一个算是社交交易的产品，然后包括像之前提到比特币质押的 solv protocol，然后以及一些其他的 defi 的协议。像 NFT、游戏、Meme 就更多了，因为在目前投机资金最喜欢的还是这种相对而言短平快的项目，目前在 Hyperliquid RustVM 上其实是没有办法做这些项目的，所以像 NFT 以及 Meme 项目应该是数量更多，比如像前面提到的 GOD 和 SOVRN 对应的游戏，种类还是比较丰富的。当然这里面就是他们要去测试一下也没有很高的成本，对于 Hyperliquid 而言，如果说它后面发展不好了，这项目就不在那边发了，也没有太高的一个成本，因为它前段时间涨了这么多。肯定是有很多项目愿意来，或者至少愿意表示来发的意愿。

Alex：目前这条 Layer1 潜在的对 Hyperliquid 代币的价值捕获或者说价值输送大概有哪些预期？

Lawrence：最明显的就是 HYPE Staking，因为团队并没有公开表示过要怎么做赋能，只能说大家根据过往的类似的项目去猜。第一个就是用 Gas，这个是在他文档里面倒是有说到，Hype 会成为 EVM 上的 Gas，但是它的 HyperEVM 一定是一个很便宜的 Gas，一定会不高，所以你要真说能够带来多少的销毁，这个可能不会特别高。这是第一点。第二点就是 Staking，Staking 可以分一部分的收入，因为上线之后跟 dYdX 一样，它的收入分给 Staking，从法律上来讲风险会小一点。当然监管环境跟之前也不太一致，它直接分会不会有什么问题也说不清楚，但是总归如果开了 Staking 再分，肯定从过往来看是没有问题的。其实我们前面的分析是可以看到 Hyperliquid 目前已经经济模型做到了比较极端，除了要给 HLP 的部分全都给了 HYPE 代币了，只不过形式不是说我给你分 HYPE 或者分 U，而是说我直接从市场上回购。在我目前的理解里面，其实从经济模型的角度，就是从实际的分配的角度，还是 60% 的所有收入会给到 Hype 代币。我觉得这个比例的提升跟它 HyperEVM 是否上线不太有关系，这个比例能不能提升更多的是看它到底需要拿多少钱来去补贴 HLP，如果它需要用于补贴 HLP 的钱更少，那它可以做分配的给 Hype 代币的钱就会更多。我觉得大概是这样的一个情况。

Alex：其实这么看下来的话，目前 Hype 能够撑起这么大一个市值，从它的现货跟衍生品的交易来看，其实已经到了一个不算便宜的水平。可能估值里面包含了相当多大家对于它后续做 HyperEVM 这条链的期待。如果这个链能够做得很不错，比方说能够成为下一个值得期待的 solana Killer，我觉得它可能大几百个亿的市值，加上本身又有衍生品这边的很好的业务数据来支撑，再涨也是有可能的。如果说它可能这个 EVM 做的一般，可能会没有太多的起色，因为做起来可能它的估值是不是可能还要再往下杀，你觉得呢？

Lawrence：是有可能的。因为核心还是它这一个月实在是涨得太多了，从它的幅度而言，没有一个非常像样的回调，最多也就跌到了 23、24 的样子。它的相关的催化剂短期内不太容易看得到。所以可能接下来是一个价格表现相对会没有那么好的阶段。

Hyperliquid 的团队情况

Alex：我看到很多评论对于 Hyperliquid 的一个赞誉是他们的团队相当精简，好像说他们的人数之前大概就 10 个人左右，现在不知道是什么样的情况。说他们团队精简主要是相对于那些大型的中心化交易所而言。我们知道像 Binance 的雇员人数非常多，人数基本是几千人的规模。Hyperliquid 这么一个业务数据，虽然说没有超越 Binance，或者说还没有达到大型所的水平，但是也已经是非常可观了。在你看来为什么这么小的一个团队可以去维持这么大的一个业绩水平？

Lawrence：我觉得他们整个的市场营销的策略是比较直接的。从 Hyperliquid 上线以来，其实没有多少的市场营销部分的预算。如果我们站在这个时间点来看，就相当于他所有市场营销的预算都是来自于之前积累的资金，就是拉盘资金等于营销预算。从目前来看，大概到 10 月底积累的这 5000 多万，目前来看还是花得相当物超所值。因为绝大部分中心化交易所的数据没有公开的义务，所以我们也看不到，但是我们可以看到因为 Coinbase 是一家上市公司，但是 Coinbase 跟像 Binance、Bitget 这些交易所的核心收入构成类型还不是完全一致，它还有托管业务。

但是我们可以看到 Coinbase 在三季报里面，它有十几亿的营收，其中的成本有 8、9 亿。它的运营成本以及研发成本占了它营收的一个大头。在 Hyperliquid 的情况下，它不需要去跟中心化交易所一样去做非常多的功能，就专注好自己的核心功能，这也就让它不需要招太多的人，然后它就有更低的研发成本。它所有的营销预算都来自于它不会去做什么 SEO 或者是非常复杂的做渠道，它就是用价格表现，然后用这种社区自发传播的形式来做。我觉得从到目前为止的结果来看，这个一方面是比较大胆，另外一方面结果也是比较不错的。

Alex：我觉得 Hyperliquid 这么精简的一个人员结构跟它对应的竞争对手这么庞大的人员跟管理开支，是一个很有意思的现象。它有两种可能性，第一个就是 Hyperliquid 抓住了这个行业跟这个产品或者商业模式的本质，它把自己最关键的功能做到最好，在营销上面也使用了最有效的方法，导致它省去了大量根本没有必要去产生的预算，形成这么一个局面。还有一个可能性就是 Hyperliquid 目前的业绩水平是暂时的，它前期很集中地花了 5000 万的拉盘成本，同时也是营销成本，形成了目前的业绩水平，但是如果它后续没有等量的拉盘资金的投入的话，后续能不能够稳住这个业绩水平可能也是有挑战的。

如果是第一种的话，我觉得所有的交易平台都要反思，为什么他们可以用这么小的人员成本做到这样。如果说是第二种的话，可能就是 Hyperliquid 后面的挑战会很多，它可能也需要去增加很多额外的开支，比方它可能也需要去纵向拓展它的产品线，它可能也需要更多的商务团队，更大的营销预算的投入，这部分的成本会逐渐跟上来。那么可能长期来看，它的小团队结构后续也要逐渐扩张。你觉得这两种可能性在你看来，目前哪个可能性更大一点？

Lawrence：以我目前的观察来看，Hyperliquid 应该会保持一个比较小的团队规模。从我们能看到他们做的东西来看，比如说它的 HIP-1 的现货交易上币的这一套机制，Binance 或者其他的中心化交易所都会有一个 listing 的团队，对于 Binance 的角度来说还需要支付这些人工资，同时在上币这个过程中还会出现可能的很多利益的问题。

Alex：就是有监管团队。

Lawrence：对，然后又需要有内控团队。对于 Hyperliquid 来说，其实我们现在来看，它是用一种很简洁，然后也很公正的方式来解决这样一个问题。当然这是不是一定没有问题，它肯定是有问题的，但是从目前来看，至少它可以看作是一个比较可持续的方案。从长期经营的视角来看，它是省掉了非常多的成本，包括资金的成本，团队人力的成本，总体对成本的削减还是非常大的。

我看这个创始人 Jeff 的一些访谈分享，我感觉他还是一个比较能从第一线原理的角度出发去解决问题的人。从他一开始的发心来看，他也不接受投资，他对于他想要做的事情是什么有一个比较清楚的认知，并且他不太关注当前市场的参与人是怎么解决这个问题的。他还是愿意从最底层去想解决这些问题的一个途径。我觉得这个是在我们行业里面比较优秀的一些创业者需要具备的一个核心素质。之前有人说优秀的创业者需要具有自闭倾向和童年创伤，我觉得就第一点来说，有这种类似于自闭倾向的这一点，还是非常有道理的。

Hyperliquid 代币的经济模型跟估值对标物

Alex：对，Hyperliquid 这个团队的人数跟大型交易所团队人数，就让我想起，刚刚你也提到这个第一性原理，就马斯克经常去谈这个概念。马斯克之前还提另外一个概念叫所谓的白痴指数。他是讲什么呢？就是说当我用同样的原材料，我可能要花几十倍的这个成本去造这个东西，比如造火箭。总成本除以原材料的比值就是白痴指数。他认为白痴指数比较低的才是好产品，就比方说可能原材料是十块钱，最后可能花 15 块钱就可以把东西造出来。像当时特斯拉早期采用的是宁德时代的电池，因为宁德时代的白痴指数非常的低，可能只有一点几。它只比原材料的成本高了可能百分之小几十。

放到这个概念来看，就是现在如果说 Hyperliquid 这种模式是长期可以持续的，那可能意味着大部分的交易平台，他们在交易所运营成本的白痴指数目前可能是明显高的。如果它的逻辑可以走通，那我觉得很多交易所可能都要反思自己，都要去做瘦身，把这个指数去降下来，把更多的精力跟资金放在真正卓有成效的那些产品上，从第一性原理去思考我的业务应该怎么去构建。我觉得这一点，他们对于这个行业的推动还是做出了很多贡献的。最后我们来聊一下 Hyperliquid 代币的经济模型跟估值的问题。因为这个可能牵涉到就目前 HYPE 20 多块钱的价格能不能买，如果说是能够买的话，合理的区间可能在哪里？要不先给我们简单介绍一下 HYPE 的经济模型大概是怎么样？

Lawrence：它的代币分配还是比较简单，总量是 10 亿枚，有 30% 给到了团队以及基金会。团队的部分是锁一年，相当于从 2025 年 12 月份开始释放，释放的最大痛点是在 27 年到 28 年。剩下的 70% 里面的 31%，已经就是初始的创市分配，就是空投掉了。剩下的大概有 39% 不到一点用作未来的一个社区的激励。这里面刚刚提到的 AF，就是它的援助基金，目前已经回购了超过 1.1% 的总的流通的数量，目前流通 31% 点多，那相当于这个流通数量的 3% 多就已经被它的 AF 回购掉。相当于它的实际流通在 30% 左右。这是它的一个筹码的情况。然后经济模型其实刚刚已经大概都讲过了，目前它全部的费用团队没有提，都是给到了 HLP 和 AF，AF 就是去回购。金额刚刚也提到了，到 11 月底一共是接近一个亿的总收入，然后 12 月份几块收入加起来应该有个 1000 多万吧，因为它的这个 HIP-1 的 Gas 这部分我看这两天又涨了，12 月前几天还是比较低的，总体从目前来看这部分应该有四五百万。再加上它的手续费的收入。估值有很多方法。这里面我觉得比较合理的还是去类比 BNB，因为它的对标对象可能是 BNB。拆开来看的话，我们就只能从量来看了，因为这个手续费具体的比例、它的成本没有办法去统一去考量。直接简单地从量来看，它的衍生品的交易量是 Binance 的大概 10%，然后现货的交易量大概是的 Binance1% 到 2% 之间。

还有一点对它估值的话，要估它的 HyperEVM。那基于我们前面提到的，我们把 HyperEVM 和它现有交易所的关系，更多的看作一个 Binance 迁移的关系，就是我不认为 Hyperliquid 目前的所有的 TVL 都会迁移到这条 EVM 链上。如果我们去比对这个 Binance 的链和交易所的 TVL，以及比对 Coinbase 的链和交易所的 TVL，那 Binance 这个链和交易所的 TVL 的比值大概是 3.7%，然后 Coinbase 大概是在 6.6%。当然 Coinbase 的这个数据是因为它没有链上的这种公开透明的储备金的信息，它是在季报里面公布的。所以 Coinbase 这个数据是拿三季报的数据，然后根据 Binance 的当期的涨幅做了一定的处理。那么 Coinbase 是 6.6%，就是 Base 链的 TVL 大概是它的交易部分的托管资产的 6.6%。那 Hyperliquid 当然可以认为它比较热，那我们就算估 10%，它的这个数据大概相当于 BNB 链的 3%。它现在的市值已经是 Binance 的 10% 了，然后从这几个指标看起来，反正 Hyperliquid 至少不是贵得特别离谱。因为我们要考虑到就是 Hyperliquid 的经济模型，你可以认为给 HLP 的部分是它的成本，净利润的 100% 去回购 HYPE。那 BNB 在早些时候明确公开是拿净利润的 20% 去回购 BNB，但是它后续这个规则因为监管原因改掉了。在 21 年改掉，从它改的当时前后数据变化来看，至少在 21 年的时候，还是接近用 20% 净利润回购的一个比例。

从经济模型上来讲，首先肯定 Hype 要比 BNB 要好，但是好的幅度就不是特别好量化。总体结论就是目前的估值，如果以 BNB 做参照指标是不高的。但是这里有一个大前提，我们估值肯定是拿数据来算，Hyperliquid 有目前的数据，更多的是因为 Hype 有了更高的价格。这里面的因果关系，我觉得是 Hype 涨所以数据好，所以估值指标看起来不错，而不是说因为估值指标看起来不错，所以 Hype 很有吸引力，然后造成它上涨。这里面因果关系是比较清楚的。另外一点就是 Hyperliquid 本身这一个月的数据其实波动很大的。我们估值的时候算 Hypeliquid 与 BNB 数据对比的比例是 3% 或者 10%，但是它自己的数据是一个先翻 10 倍，然后再跌 30% 到 40% 的这样一个数据的变动的幅度来看，具体数值的指标的有效性肯定是存疑的。但是更多的还是可能用这样一个框架来估，我个人觉得是比较合理的。因为也看到有很多其他的估的方式，把它的三部分业务来单独来做，比如说参照 GMX、DYDX 来估它的领生品，然后参照一些 DEX 来去估它的现货的交易所。

我个人觉得还是前面这种方式更好一点。当然还有的估值方式就是我去算它的 PE 或者 PS。因为它有代币回购和销毁机制，然后收入营收相当于直接作用到 Hype 的代币，它也可以用这种指标来估值。这个估值就是按照我们刚刚说的这些指标来测算一下它大概有 38 倍的一个 PS。这个估值跟 AAVE 现在是比较接近的。总体来看，即便它现在价格已经跌了一些，我们用这种反身性相对强的一些指标来看，它的估值不是很贵，但是肯定也是不便宜。

Alex：了解。关于更多的估值的算法，包括估值的角度、业务数据，到时候大家可以看一下 Lawrence 马上要完成的一个关于 Hyperliquid 的综述型的研报，会推演得更加清楚。上周有一个黑客事件，黑客事件导致了就是很多 Hyperliquid 的用户，尤其是一些巨金的资金的撤出。这个事件要不 Lawrence 帮我们再介绍一下，大概是怎么一个前因后果。

Lawrence：好的，前因就是有一个比较著名的白帽黑客 Taylor，像 Ronin 的创始人和 Dragonfly 的创始人都出来给他证明了，这个人还是非常有能力的，在跟朝鲜黑客相关联的事件上是非常有经验的一个白帽黑客。他出来说他关注了几个朝鲜黑客的地址在 Hyperliquid 上面做交易。当时应该有很多媒体发过他的文章，其实这些黑客是爆仓了的。然后 Taylor 把这件事情发出来主要是为了告诉市场，就是说朝鲜黑客盯上了 Hyperliquid，并且他本人其实在两周之前跟 Hyperliquid 做了通知，并且做了一个报价。但是 Hyperliquid 相当于没有接受他的服务。这件事情发酵的过程主要是 Hyperliquid 的社区成员觉得不认可 Taylor 这种行为，他们也不了解 Taylor 的背景，他们认为 Taylor 这个人发心不正，觉得朝鲜黑客不过是来炒个币亏了钱而已，这个事有什么好在意的。Taylor 说这是朝鲜黑客攻击一个协议之前典型的行为模式。这件事情越来越发酵，然后就有我们刚刚提到的很多人出来给 Taylor 证明说这是一个好人，有很好的背景和能力，不会乱搞。

在这些事情之后，Hyperliquid 的团队成员在 Discord 给了一个回复，回复的结论就是目前没有被攻击的情况。Hyperliquid 的安全问题确实是存在的。我们之前也讲过，一个是他目前所有的资金都来自于 arbitrum 的这个桥。另外一个他所有的资金的段落其实都是在刚刚提到的一个四分之三的签名，其实都在这个团队成员的手里。从攻击的角度，被攻击的向量来讲，其实主要核心就在这两点。尤其是这个团队的签名，如果要对这些团队成员做一些比如说社工攻击，那不是特别好防范的，毕竟他就只需要搞定三个签名就好。

但是也有很多分析认为，即便这个攻击发生了，因为 Hyperliquid 的 TVL 基本都是 USDC，很多人认为就是第一，USDC 也就是 Circle 不会坐视不管。第二很多人认为 Arbitrum 不会坐视不管，因为 Hyperliquid 已经贡献了 Arbitrum TVL 的 50%，并且是 USDC 流通量的 60% 多。所以如果 Hyperliquid 出了问题，Arbitrum 这条链从利益的角度也不会坐视不管。我认为这些分析也是有道理的，就是它目前的安全是它作为一个已经有 300 亿市值的项目而言，它的安全问题还是有不小的脆弱性。但是这个问题在它相对市值比较小的时候，发展是第一要务的时候可能不大，但是在它当前的这样的一个市值的情况下，就会给大家一些担忧。如果不能好好处理这个问题，或者真的被黑客攻击了，可能结果 Circle 或者是 Arbitrum 确实会出手相救，但是对于团队的信誉，包括这整个过程中出现的可能的对外的处理方式，可能会是一个打击。所以资金的担忧还是比较有道理的。因为黑客没攻击，并不能说明他永远不会攻击你。

Alex：OK，今天我们花了比较大的一个篇幅来单独聊一个项目，可以简单做一个初步的总结，我不知道我理解的对不对，待会儿 Lawrence 可以再讲一下你的看法来补充。我看下来目前 Hyperliquid 商业模式跟大部分头部的中心化交易所所加链的商业模式是一致的。它有一个所，只不过它这个所跟我们中心化的所不一样。

第一个，它的可访问性是无许可的。第二个，它的数据是透明可验证的。这是它跟大部分中心化所的不一样的点。但是它其实跟大部分中心化所一样，也是一个由多签掌控的地方。它未来最大的估值的成长空间就来自于它的还没有上线的这条 Layer1，目前已经有很多潜在的项目储备。它两条链之间的互操作性也是很值得期待。它后续可能遭遇的一个挑战是目前的市值已经到了一个比较高的水平，这个市值的这个推动也好，业绩的这个爆发也好，都跟它早期从几美金的 Hype 通过团队非常果断的 5000 多万美金的暴力购买把价格推上去有很大的关系。

目前团队手中的预算没有像刚开始那么充裕，同时市值也到了现在这么一个水平，后续的增长可能还是会有一些阻力上的挑战。短期似乎没有太多的发酵或者说推动的诱因存在，所以可能短期价格的表现会有一些承压的情况。Lawrence 还有没有要补充的？

Lawrence：我补充一点，我觉得从长期来看，把它当成一个跟中心化交易所业务比较类似的一个项目是比较合理的。中长期来看，核心的还是它的成本极度低，导致它这里面多出了很多可以中长期运作的资金，这个资金既可以去补贴它的用户，也可以去补贴它的持币者。团队在总的开支占比里目前来看是小得比较惊人，中长期应该有延续的趋势。我觉得这个可能是中长期 Hyperliquid 对交易所这种 crypto 里面最长久、最坚实的业态带来的一个算是疑问吧。

Alex：这个优势我们在很多 DeFi 项目上就反复看到，比方说像 AAVE，可能运行一个协议也就小几十号人，那跟一个银行相比人实在太少了。Hyperliquid 这次是做到一个很好的样本，去跟中心化的大型交易所做对比，这么少的人同样可以干起很大的一个事业。最后一个问题就是如果说这个 hype 后续价格回调的话，Lawrence 会不会考虑去买？

Lawrence：我是会买的。之前我有一部分空投，但是在比较低的价格 10 块左右卖掉了，也是比较后悔，当时没有研究得非常透彻。我目前还是短期不太看好，但中长期还是比较看好的。所以如果有回调是会考虑购买的。

Alex：好的，今天的播客就到这里，大家接下去可以期待 Lawrence 写的关于 Hyperliquid 的综述报告。

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